华创证券：确保百胜中国-S(09987)“推荐”评级 目标价397.8港元

华创证券发布研究报告说是，维持百胜中国-S(09987)“推荐”评级，2022-24年盈测为1.32/2.54/2.79美元，近期市值相同PE为33/17/15倍，参考美股餐饮行业不等估值(成熟期餐企为20-25X)，给予其2023年20倍PE，目标价397.8港元。2022年公司计划商家1100-1200家，商家小规模减缓，大失所望其进一步身份验证兼并、超市保持稳定，门市业绩弹性很大。另该行大失所望架构服装品牌未来散开兼并，2022年将小规模散开，为六线以下城市打造出小镇模式连锁店，大失所望远期连锁店至少量超越20000家。

事件：公司22Q1总利润26.7亿美元(同比增加4%)，专营佣金为1.91亿美元(同比增加44%)，曾一度鼠疫造成同店利润回升，以及3下半年出现专营经营不善，信佛佣金为1亿美元(回升57%)，主要由于专营佣金回升等冲击。经修改信佛佣金为1.02亿美元(同比回升56%)。

华创证券主要观点如下：

2022年Q1百胜中国新开522家连锁店，信佛增添329家连锁店，超市，门市分别信佛增添273和89家连锁店，关店主要是发生在黄记煌和小肥羊连锁店。截至2022年Q1末，百胜中国连锁店总至少为12117家，超市连锁店总至少为8441家，门市连锁店总至少为2679家。

Q1专营持续性小规模波动，由于鼠疫冲击，3-4下半年部分连锁店暂时歇业或只备有点心，饭团的连锁店占有比明显回升，分下半年来看颇受冲击连锁店至少：1月末和2月末：不等300家连锁店左右;1月末最高峰时将近500家连锁店。3月末：不等将近1700家连锁店，其中平均40%为暂时歇业连锁店。4月末：不等平均3000家连锁店，其中平均50%为暂时歇业连锁店。

同店营收方面：Q1同店营收较涨幅回升8%，其中超市和门市分别回升9%和5%。分下半年来看：1月末和2月末合计同比回升平均4%，但相对于去年Q4环比有所改善。3月末：同比回升将近20%。4下半年(预估)：同比回升将近20%。

至少字化及点心比例持续转型提升，超市及门市合计拥有将近3.7亿社团(涨幅为3.15亿)。2022年Q1，社团营收平均占有系统营收的62%(-2pct)。点心利润平均占有超市和门市酒店利润的36%(+5pct)。至少字化交付(包括点心交付、平板电脑下单及自助点餐机交付)平均占有超市和门市酒店利润的88%(+2pct)。

由于同店销售回升，成本涨以及点心骑手成本增加，Q1酒店某种程度佣金率回升，公司基本酒店某种程度佣金率为13.8%(-4.9pct)，其中超市为15.2%(-4.7pct)，门市为10.7%(-4.6pct)。

鼠疫之下，公司鼓励采取应对举措，区多服装品牌鼓励保供。所设计比如说逆两条路线，设立临时装卸地点以及优化采购以考虑到连锁店生产力;修改营销举办活动、简化餐点、并推动非堂食销售业务;在鼠疫冲击周边地区通过乡村团购、推动新零售预包装牛奶、急遽增加餐点精以及缩短运营时间等方法备有维修服务。

2022年4月末15日，公司与Yum!Brands对主特许专营协议进行修订，修订了塔可马丁服装品牌转型计划。百胜中国将在今月初把塔可马丁连锁店至少持续转型到至少100家，到2025月初持续转型到至少225家，该兼并计划也将获得Yum!Brands的资本支持。一旦实现上述转型计划，公司将拥有塔可马丁在中国50年的PPTV专营权和再授权许可证。

效用指引：牛奶安全效用，连锁店兼并比不上考虑到，服装品牌散开比不上考虑到，区服装品牌入股拆分比不上考虑到。

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